GospodarkaPolska

Spada zadłużenie Polaków. To dobrze i źle

Kredyt dla sektora niefinansowego, czyli gospodarstw domowych i firm skurczył się w relacji do PKB z 49% w 2019 roku do 35% w drugim kwartale 2023 roku. Ostatni raz tak mało kredytu w gospodarce było w 2007 roku, gdy pojawiły się pierwsze objawy kryzysu finansowego. W rezultacie, należymy do jednej z najmniej zadłużonych gospodarek UE. Można postawić dwa pytania: Po pierwsze, czy malejąca relacja zadłużenia sektora prywatnego do PKB jest zjawiskiem pozytywnym czy negatywnym? Po drugie, czy istnieją przesłanki ku odwróceniu tej malejącej tendencji? 

Kredyt w gospodarce zanika. To dobrze, czy źle?

Odpowiedź na pierwsze pytanie z pewnością nie będzie jednoznaczna. Spośród zalet takiego zjawiska, pierwsze co przychodzi do głowy to mniejsza wrażliwość sektora prywatnego na zaostrzenie polityki monetarnej. To między innymi niski poziom zadłużenia stanowił bufor ochronny przed globalnym kryzysem finansowym w latach 2008-10. W efekcie tego, bank centralny posiada większą elastyczność w zarządzaniu instrumentarium polityki pieniężnej, ponieważ „nie siedzi na szczycie wulkanu”. Innymi słowy, swoimi decyzjami w obszarze polityki stóp procentowych nie jest w stanie doprowadzić do kryzysu niewypłacalności w sektorze przedsiębiorstw czy wśród gospodarstw domowych.

Należy również zwrócić uwagę, że niska relacja kredytu do PKB to generalnie większa stabilność systemu finansowego, który zazwyczaj załamuje się, gdy szeroka gama klientów nie jest w stanie regulować swoich zobowiązań odsetkowych. Wreszcie, relatywnie szybki wzrost rodzimej gospodarki zarówno przed serią szoków podażowo-popytowych (2013-2019), jak i podczas pocovidowego ożywienia (2021-2022) odbył się bez zadłużeniowego boostu, który przeważnie kończy się kryzysem finansowym i recesją lub stagnacją (kraje PIIGS przed kryzysem finansowym, Chiny i Szwecja przed pandemią Covid-19, Brazylia w latach 2014-2016). To bowiem zadłużenie sektora prywatnego jest największym akceleratorem potencjalnych ryzyk dla stabilności finansowej, kiedy ujawnia się następujący wzorzec: gwałtowny wzrostu długu GD (skrót od: gospodarstwo domowe) i przedsiębiorstw niefinansowych -> boom w gospodarce -> dekoniunktura -> stagnacja lub ożywienie, w zależności od skali i szybkości reakcji sektora publicznego. Case study kryzysów finansowych w ostatnich dekadach prowadzi do wniosku, że z perspektywy stabilności systemu finansowego i przy założeniu posiadania własnej waluty, zawsze lepiej, aby zadłużało się państwo, aniżeli sektor prywatny.

Ogólnie rzecz biorąc, można spuentować, że niska i malejąca relacja kredytu prywatnego do PKB oznacza, że wzrost gospodarczy nie stoi na glinianych nogach, a ryzyko kryzysu finansowego jest niższe. Z punktu widzenia makro, takie zjawisko jest raczej pozytywne. Ale…

Pojawia się kilka fundamentalnych punktów spornych. Po pierwsze, szybko spadające zadłużenie oznacza rosnącą lukę kredytową, która może wiązać się z jednej strony z niedoinwestowaniem ważnych obszarów życia społeczno-gospodarczego, z drugiej strony z niedoinwestowaniem procesów produkcyjnych przedsiębiorstw. Po drugie, występuje zjawisko wypychania kredytu prywatnego przez kredyt publiczny, w przypadku którego ryzyko nieefektywności inwestycyjnej jest wyższe. Po trzecie, niemożnością jest, aby przy kredycie stanowiącym zaledwie 35% PKB zbudować światowych czempionów, którzy będą się „rozpychać barkami” na arenie międzynarodowej. Każdy znany obecnie czempion zbudował swoją globalna pozycję poprzez zadłużanie się (często na warunkach preferencyjnych, dzięki wsparciu sektora publicznego). Ponadto, szybko kurczący się kredyt sugeruje, że gospodarstwa domowe nie są w stanie zaspokajać swoich podstawowych potrzeb finansowanych zadłużeniem (np. zakup mieszkania).

W gospodarce, jak i w życiu, wszystko, co występuje w niedoborze lub nadmiarze może być szkodliwe. Dlatego też istotne jest odnalezienie punktu równowagi, którym w przypadku kredytu raczej nie jest poziom 35% PKB.

Co dalej? Kredyt spadnie, odbije czy ustabilizuje się?

Stawiam tezę, że dla rozwoju gospodarczego naszego kraju będzie lepiej, gdy kredyt w relacji do PKB odbije. Można stwierdzić, że przez ostatnie lata zbudowaliśmy przestrzeń, pogłębiając lukę kredytową, a teraz należy ją wypełnić. Jesteśmy w przeddzień transformacji energetycznej, która pochłonie miliardy złotych i jednocześnie musimy podwyższać potencjał gospodarczy, jeżeli chcemy kontynuować wspinaczkę rozwojową w stosunku do najbardziej rozwiniętych państw UE (tzw. proces konwergencji dochodowej). Swoją rolę mają w tym do odegrania przedsiębiorstwa niefinansowe, które już prawdopodobnie rozpoczęły proces poprawy efektywności energetycznej, finansując te inwestycje częściowo wysokimi marżami (takie źródło finansowania ogromnych inwestycji jest w dłuższym okresie nie do utrzymania).

Kredyt sektora prywatnego w gospodarce to wypadkowa relacji dwóch zmiennych: 1) sytuacji kapitałowej banków, która implikuje, w jakim stopniu sektor bankowy jest w stanie finansować gospodarkę (podaż kredytu), 2) popyt sektora niefinansowego na kredyt, który przede wszystkim zależy od nominalnych stóp procentowych i bieżącej sytuacji gospodarczej. Ponieważ, polityka pieniężna NBP została silnie zaostrzona w latach 2021-23 (+ KNF podwyższył efektywną stopę procentową przez zwiększenie do 500 pb. bufora na wzrost stóp przy wyliczaniu zdolności kredytowej), w gospodarce wystąpiło spowolnienie gospodarcze, a w kapitały banków uderzyły wakacje kredytowe i odpisy na oczekiwane straty kredytów frankowych (negatywny efekt tych zjawisk na RoE i RoA został częściowo skompensowany rosnącą marżą odsetkową), to wystąpiło zjawisko kurczenia się kredytu. Należy podkreślić, że na spadek kredytu w większym stopniu oddziaływało załamanie się popytu. Nie doszło bowiem do ograniczania podaży kredytu ze strony sektora bankowego (credit lunch).

Na relację kredytu do PKB wpływa jeszcze ulga podatkowa polegająca na tym, podatek bankowy nie obejmuje obligacji gwarantowanych przez Skarb Państwa. Toteż bankom bardzo opłaca „pakować się” w obligacje skarbowe, czyli wspierać kredyt publiczny. Występuje zatem wspomniany „efekt wypychania”, który jest tym silniejszy, im głębszy jest deficyt budżetowy, ponieważ rosną potrzeby pożyczkowe w sektorze finansów publicznych. Pytanie brzmi: czy istnieją przesłanki ku odwróceniu się spadkowej tendencji kredytu w gospodarce?

NBP prognozuje, że relacja zadłużenia sektora prywatnego do PKB skurczy się do 28,2%. Jak jednak wskazują analitycy banku centralnego:

Dynamika akcji kredytowej dla sektora niefinansowego powinna stopniowo rosnąć, choć w najbliższych dwóch latach może pozostać relatywnie niska.

Pytanie, czy wzrost akcji kredytowej przegoni dynamikę nominalnego PKB. Moim zdaniem, odbicie relacji kredytu do PKB najpewniej wystąpi, co odbędzie się kilkoma kanałami.

Po pierwsze, obniżenie nominalnych i realnych stóp procentowych w okolice stopy neutralnej w połączeniu z poluzowaniem kryteriów kredytowych zwiększy dostępność kredytową dla gospodarstw domowych i firm, ergo: popyt odbije. Po drugie, popyt na kredyt ze strony przedsiębiorstw niefinansowych powinien być strukturalnie wyższy, ponieważ sektor prywatny będzie ważnym ogniwem transformacji energetycznej. Po trzecie, przy założeniu braku wystąpienia istotnych szoków podażowych, deficyt budżetowy od 2025 roku powinien wejść na trajektorię spadkową, zmniejszając bodziec do nabywania obligacji skarbowych przez sektor bankowy. Po czwarte, w bazowym scenariuszu sektor bankowy stabilnie przejdzie przez proces zwrotów dla frankowiczów: obciążenia z tym związane nie będą na tyle silne, aby banki zmuszone były racjonować podaż kredytu. Kapitały banków wspierane przede wszystkim wysokim poziomem rentowności są na tyle wysokie, że może znaleźć się nawet przestrzeń do jeszcze większego finansowania gospodarki w stosunku do ostatniej dekady.

Podsumowując, spadek kredytu sektora prywatnego w relacji do PKB to pochodna zaburzeń po stronie popytowej, którą zdecydowanie łatwiej odbudować, niż gdyby wystąpiło zjawisko credit lunch, czyli załamanie się strony podażowej. Malejący kredyt w gospodarce jest raczej zjawiskiem przejściowym, które należy traktować jako budowę przestrzeni/punktu wyjścia do stabilnego i pożądanego odwrócenia tej tendencji: banki raczej będą w stanie zaaobsorbować wzrost popytu na zewnętrzne źródła finansowania firm. Ostatecznie, zawsze lepiej, mniej ryzykowniej, stabilniej dla gospodarki, gdy akcja kredytowa szybko spada, niż szybko rośnie.

Nie siejmy paniki. Sytuacja finansowa Polski jest dobra

Wszelkie prawa do treści zastrzeżone.

Gabriel Chrostowski

Analityk makroekonomiczny, w wolnych chwilach uprawiający piłkę nożną oraz biegi krótko- i długodystansowe

Polecane artykuły

Back to top button

Adblock Detected

Please consider supporting us by disabling your ad blocker