EBC podnosi stopy procentowe o 25 pkt bazowych! To jednak nie koniec podwyżek

Stopy procentowe EBC wzrosły o 25 punktów bazowych. Była to najmniejsza podwyżka w obecnym cyklu zacieśniania polityki pieniężnej. Jak to interpretować? Czy w strefie euro także zakończył się cykl podwyżek (w analogii do USA)? Czy może stopy procentowe jeszcze wzrosną? 

Stopy procentowe EBC rosną o 25 punktów bazowych

EBC podniósł stopy procentowe o 25 punktów bazowych zgodnie z oczekiwaniami rynku. W rezultacie stopa depozytowa znajduje się na poziomie 3,25 proc. i wzrosła w sumie o 375 punktów bazowych od lipca ubiegłego roku. Jest to najbardziej agresywny cykl podwyżek stóp procentowych od początku istnienia Europejskiego Banku Centralnego. Pytanie, czy cykl ten ulegnie jeszcze większemu zaostrzeniu?

Wydaje się, że tak. Niemniej z dniem dzisiejszym EBC wszedł w ostatnią fazę zacieśniania, która przybierze nieco gołębią sylwetkę. Można oczekiwać, że kolejne podwyżki również znajdą się na poziomie 25 punktów bazowych. Pytanie, jak długo stopy procentowe będą jeszcze rosnąć?

Działania europejskich decydentów są zdecydowanie trudniejsze do ekstrapolowania, aniżeli działania amerykańskiego Fed. Po drugiej stronie Atlantyku najpewniej cykl podnoszenia stóp procentowych już zakończono, ponieważ inflacja spada (choć bazowy komponent wciąż rośnie), rynek pracy słabnie, a banki regionalne zmagają się z kryzysem. W strefie euro o końcu cyklu najpewniej nie ma mowy.

Jastrzębi komunikat EBC po posiedzeniu

W komunikacie po posiedzeniu Rada Prezesów stwierdziła, że przyszłe podwyżki będą zależeć od spływających danych, tak aby mieć pewność, iż inflacja spadnie do celu 2 proc. Znamienne jest, że komunikat zaczyna się od frazy:

Perspektywy inflacji zbyt długo są zbyt wysokie.

To sugeruje, że EBC nie myśli jeszcze o zakończeniu cyklu podwyżek stóp procentowych. Ogólnie rzecz biorąc, w komunikacie trudno znaleźć jakieś gołębie sygnały w odróżnieniu od komunikatu amerykańskiego FOMC po wczorajszym posiedzeniu.

Jastrzębio brzmiała również szefowa EBC Christine Lagarde na konferencji prasowej. Lagarde często wysyłała sygnał, że należy spodziewać się dalszych podwyżek stóp procentowych.

Zobacz także: PMI w strefie euro wyższy od oczekiwań! Motorem ożywienia są usługi

EBC wstrzymuje reinwestycje w ramach programu APP

Rada Prezesów EBC zakomunikowała również, że w lipcu spodziewa się zaprzestania reinwestycji w ramach programu skupu aktywów (APP). To oznacza zintensyfikowanie procesu zacieśniania ilościowego (QT), który jest jednym z instrumentów wspierających walkę z inflacją. Obecnie tempo zacieśniania ilościowego (w uproszczeniu: ściągania pieniądza z rynku) to 15 mld EUR miesięcznie, podczas gdy od lipca będzie to ok. 25-30 mld EUR. Ciekawą kwestią w świetle tych działań EBC będzie reakcja krajów Europy Południowej, których rentowności obligacji mogą zareagować gwałtownym wzrostem pod wpływem spadku płynności na rynku obligacji skarbowych.

Inflacja bazowa w strefie euro spada, ale tylko symbolicznie

Inflacja HICP w strefie euro wyniosła w kwietniu 7 proc. r/r wobec 6,9 proc. w kwietniu. Tym samym 5-miesięczny trend spadkowy inflacji w eurozonie został przerwany. Jednak dla Rady Prezesów EBC ważniejszym wskaźnikiem jest inflacja bazowa, która wyliczana jest z wyłączeniem żywności, energii oraz alkoholu i papierosów. Inflacja bazowa spowolniła z 5,7 proc. r/r w marcu do 5,6 proc. r/r w kwietniu.

Odczyty inflacyjne za kwiecień dały więc de facto argument zarówno gołębiom (postulującym podwyżkę o 25 pkt bazowych), jak i jastrzębiom (opowiadającym się za podwyżką o 50 pkt bazowych) w Radzie Prezesów EBC. Z jednej strony inflacja bazowa spadła, z drugiej strony spadek ten był symboliczny, a ogólna inflacja HICP wzrosła.

Warunki kredytowe zaostrzają się, a popyt na kredyty tąpnął

Tempo zaostrzania standardów kredytowych w strefie euro (I kwartał br.) było na najwyższym poziomie od kryzysu zadłużeniowego w 2011 roku. Ponadto zaostrzenie okazało się znacznie silniejsze od przewidywań banków komercyjnych w poprzednim kwartale. Wynika to ze wzrostu ryzyka w sektorze bankowym po turbulencjach finansowych w USA i w Szwajcarii.

W związku z powyższym wyhamowała akcja kredytowa. Popyt netto firm na kredyt mocno spadł (-38 proc. r.r) w I kwartale 2023 r., a jako główną przyczynę przedsiębiorstwa wskazywały wysokie stopy procentowe. Spadł również popyt gospodarstw domowych na kredyty mieszkaniowe (-72 proc. r/r).

Rysunek 1. Zmiany popytu na kredyty dla firm (wykres wyżej) i kredyty dla gospodarstw domowych na zakup domu (wykres niżej) i czynniki wpływające na zmianę. 

Kiedy koniec cyklu w strefie euro?

W następnych miesiącach wszystkie oczy podmiotów rynku finansowego i ekonomistów będą zwrócone na strefę euro. Amerykański Fed zakończył najpewniej cykl podwyżek w maju, czego nie możemy powiedzieć o EBC.

Rozpatrywane są głównie dwa scenariusze dla ścieżki stóp procentowych w strefie euro. Pierwszy scenariusz wskazuje na jeszcze jeden wzrost stóp procentowych w czerwcu o 25 punktów bazowych. Tym samym cykl zakończyłby się na poziomie 3,50 proc. dla stopy depozytowej i 4,00 proc. dla stopy podstawowych operacji refinansujących. Drugi scenariusz mówi o dwóch podwyżkach na poziomie 25 punktów bazowych. Wówczas koniec cyklu nastąpiłby na pułapie odpowiednio 3,75 proc. (stopa depozytowa) i 4,25 proc. (stopa podstawowych operacji refinansujących).

Kompromisem dla obu scenariuszy (dzielących Radę Prezesów EBC na gołębie i jastrzębie) jest jedna podwyżka o 25 punktów bazowych i podtrzymanie wysokich stóp procentowych na wysokim poziomie przez dłuższy okres. Polityka wait and see wydawałaby się najbardziej rozsądna, zważywszy na duże spowolnienie aktywności kredytowej i zaostrzenie warunków finansowych.

Jeżeli inflacja bazowa w maju spadnie, natomiast warunki kredytowe ulegną jeszcze większemu zaostrzeniu, wówczas EBC będzie miał mocny argument, aby podwyższyć stopy o 25 punktów bazowych i zakończyć cykl podwyżek w czerwcu. Jednocześnie wysyłając sygnał, że w razie powrotu presji inflacyjnej, stopy procentowe wzrosną.

Jednak rynki i analitycy finansowi przewidują, że Rada Prezesów EBC zdecyduje się na jeszcze dwie podwyżki o 25 punktów bazowych.

Gospodarka strefy euro wzrosła o 1,3 proc. rocznie w pierwszym kwartale 2023 r.