Ekonomiści Erica Jiang, Gregor Matvos, Tomasz Piskorski i Amit Seru opublikowali paper nt. ekspozycji amerykańskich banków na podwyżki stóp procentowych Fed i wpływu tego zjawiska na stabilność systemu finansowego. Badacze perfekcyjnie wstrzelili się z czasem publikacji, choć można przypuszczać, że badanie zostało szybko zaktualizowane i opublikowane wcześniej niż pierwotnie planowano.
Na początku trochę kluczowych danych i nieco teorii. To niezbędne, aby zrozumieć, o co w tym wszystkim chodzi i co nam mówi badanie ekonomistów, które będzie często w tym tekście przywoływane. Wartość rynkowa aktywów amerykańskiego systemu bankowego jest aż o 2 biliony USD niższa niż wartość księgowa portfela aktywów. Aktywa banków według wartości rynkowej spadły w sumie o 10 procent od początku cyklu podwyżek stóp procentowych. Widzimy zatem, że zacieśnianie warunków monetarnych przez Fed sieje popłoch w sektorze bankowym. Warto zaznaczyć, że im dłuższy okres zapadalności danej obligacji, tym większy spadek jej wyceny. Przykładowo, wycena ponad 20-letnich obligacji amerykańskiego rządu zmniejszyła się o blisko 30 procent pod wpływem podwyżek stóp procentowych.
Spadek wyceny obligacji na skutek wzrostu stóp procentowych Fed
Teraz wytłumaczę, o co chodzi z wartością rynkową i dlaczego różni się ona od wartości księgowej. Załóżmy, że bank komercyjny skupił obligacje rządowe w 2020 r. o wartości 10 mln USD na stopę procentową 0,5 procent (takie były wówczas plus minus warunki na rynku rządowych papierów wartościowych). Wzrost inflacji spowodował, że Fed zaczął podnosić stopy procentowe, co podwyższyło rentowności obligacji (czyli ich oprocentowanie) w sumie do blisko 5 procent obecnie. To oznacza, że procentowy zysk z inwestycji w obligacje rządowe wzrósł z 0,5 proc. w 2020 r. do blisko 5 proc. w 2022 r., a zatem wzrosła wartość rynkowa obligacji emitowanych teraz (czyli wyżej oprocentowanych) w stosunku do obligacji emitowanych dwa lata temu (niżej oprocentowanych). To dość proste. Im wyższa stopa procentowa danego aktywa, tym wyższa jego wartość rynkowa.
Zobacz także: Upadek SVB. Czyli bankowe bystrzaki w akcji!
I tu mamy clou tego całego bankowego zamieszania w USA. Różnica między obecną wartością rynkową obligacji a wartością rynkową sprzed zacieśniania polityki monetarnej stanowi spadek poziomu aktywów według wartości rynkowej dla tych banków, które skupowały obligacje po niższych rentownościach (czyli dla niemal wszystkich w USA) w 2020 roku. Formalnie zjawisko to nazywamy spadkiem wyceny obligacji. Czym różni się wartość rynkowa od księgowej?
W ujęciu księgowym wartość obligacji odpowiada poziomowi kosztu jej nabycia wraz z oprocentowaniem w skali roku i w zasadzie tyle. Natomiast w ujęciu rynkowym wartość obligacji odpowiada poziomowi jej potencjalnej sprzedaży, a jak wiemy, ta jest determinowana przez podaż i popyt. W warunkach wysokich stóp procentowych mało kto chce kupować obligacje o blisko zerowym oprocentowaniu, stąd ich wartość musi spaść, aby ich sprzedaż była możliwa, a sama inwestycja opłacalna dla potencjalnego kupca. Dlaczego banki miałyby sprzedawać swoje przecenione aktywa? No właśnie choćby dlatego – na wzór SVB – aby uregulować swoje zobowiązania depozytowe. Dlatego też przy analizie ryzyka zarządzania aktywami i pasywami, bierze się pod uwagę wartość rynkową aktywów, a nie księgową.
Zobacz także: Amazon oszczędza, ale jednocześnie kupuje nowe naczepy
Teraz przejdę do omówienia badania. Po pierwsze ekonomiści wskazują, że 10 procent amerykańskich banków ma większe nieujęte straty niż SVB. Chodzi o to, że spadek wyceny obligacji jest dla nich większy niż spadek wyceny obligacji w przypadku SVB. Jednak, aby doszło do bankructwa, muszą zajść pewne zjawiska po stronie pasywów, tzn. run na bank ze strony deponentów. Im większa ekspozycja na jedną branżę, tym większe ryzyko runu na banki. W tym wypadku SVB jest odosobnionym podmiotem, gdyż ponad 50 procent depozytów dotyczyła firm z Doliny Krzemowej, które znajdują się obecnie w kryzysie płynności (brakuje im środków na inwestycje, regulowanie zobowiązań i ogólnie na działalność operacyjną). Większość banków amerykańskich ma po pierwsze bardziej zdywersyfikowaną strukturę depozytów, a po drugie, wartość depozytów jest zdecydowanie mniejsza (poniżej 250 tys. USD, które gwarantuje FDIC), zatem potencjalnie wypłacone sumy z banków w mniejszym stopniu będą kurczyć aktywa.
Zobacz także: Kredyt refinansowy — jak działa refinansowanie zobowiązań finansowych?
Tak czy inaczej, ekonomiści oszacowali, że niekorzystna struktura aktywów (oparta o obligacje skarbowe) całego sektora bankowego może doprowadzić do sporej destabilizacji systemu finansowego. Przy założeniu, że połowa nieubezpieczonych deponentów (z depozytami powyżej 250 tys. USD) zdecydowałaby się wypłacić pieniądze z banku, wówczas 190 instytucji finansowych zostałoby narażonych na ryzyko niewypłacalności. Jak widzimy, jednak warunkiem koniecznym do wystąpienia kryzysu finansowego jest run na banki, a ten wydaje się, został zażegnany przez stanowcze decyzje Fed, FDIC i Departamentu Skarbu o gwarancji wszystkich depozytów, łącznie z tymi nieubezpieczonymi.
Rozeszło się po kościach? System finansowy w USA pozostaje stabilny!
