EuropaGospodarkaKomentarze I AnalizyUSA

Czy grozi nam Światowy Kryzys Finansowy? [ANALIZA]

Marzec był bez wątpienia miesiącem turbulencji. Upadek banków komercyjnych w USA, upadek Credit Suisse, gwałtowna utrata zaufania do Deutsche Banku, głęboka korekta na globalnym rynku mieszkaniowym, wzrost obaw o wybuch kryzysu nieruchomości w USA i w Szwecji, a w tym wszystkim podwyżki stóp procentowych głównych banków centralnych Fed, EBC i BoE. Warto podsumować miniony miesiąc i jednocześnie zastanowić się nad implikacjami powyższych wydarzeń dla sytuacji gospodarczej i stabilności finansowej. Czy grozi nam światowy kryzys finansowy? Co obecna sytuacja oznacza dla presji inflacyjnej i wzrostu gospodarczego? 

Fed uspokoił sytuację w USA

Globalny sektor bankowy został wystawiony na próbę po tym, jak banki centralne dokonały rekordowego zacieśnienia polityki monetarnej. W Stanach Zjednoczonych upadły trzy banki regionalne, ponieważ pod wpływem wyczerpania się płynnych aktywów nie były w stanie pokryć odpływu depozytów. Sytuacja ta spowodowana była z jednej strony podwyżkami stóp procentowych i tym samym spadkiem wyceny obligacji, z drugiej strony zaś wysoką ekspozycją banków na jeden sektor (firmy z Doliny Krzemowej czy kryptowaluty).

System Rezerwy Federalnej wraz z Departamentem Skarbu i FDIC szybko zareagowały poprzez zapewnienie gwarancji wszystkich depozytów, łącznie z nieubezpieczonymi. Fed zaimplementował również zupełnie nowy instrument pożyczkowy BTFP (Bank Term Funding Program), z którego amerykańskie banki komercyjne chętnie korzystałyZe strony instytucji finansowych wzrósł również popyt na okno dyskontowe (ang. Discount Window), które pozwala bankom zapożyczyć się u Fed jako pożyczkodawcy ostatniej instancji. Wsparcie płynnościowe sektora bankowego doprowadziło do wzrostu sumy bilansowej Fed o ok. 350 mld dolarów w ciągu zaledwie jednego tygodnia.

W ostatnim tygodniu marca zaobserwowano spadek wykorzystania instrumentów płynnościowych przez banki komercyjne (o 11 mld dolarów). Świadczy to o poprawie sytuacji w sektorze bankowym i systemowego braku problemów z płynnością. Czynnikiem ryzyka pozostaje exodus depozytów z małych do dużych banków (o czym będzie później).

Credit Suisse musiał upaść, a SVB był katalizatorem

Tuż po zawirowaniach w amerykańskim systemie finansowym, problemy płynnościowe zaczął mieć szwajcarski Credit Suisse (CS). Jednak perturbacje europejskiego pożyczkodawcy miały zdecydowanie inne znamiona niż SVB, Signature i Silvergate Bank. Czynniki ryzyka dla działalności CS kumulowały się od dłuższego czasu (złe zarządzanie pogarszające wyniki finansowe), o czym Czytelnik może przeczytać w tekście „Credit Suisse na krawędzi upadku. Potężny kryzys gospodarczy coraz bardziej prawdopodobny„. Szwajcarski bank był kolosem na glinianych nogach, a upadek był przesądzony. Perturbacje w sektorze bankowym po drugiej stronie Atlantyku stanowiły jedynie katalizator, które przyspieszyły bankructwo.

Obawy o upadek Deutsche okazały się przedwczesne

W strefie euro obawy o kryzys wywołał gwałtowny wzrost cen CDSów (swapy ryzyka kredytowego) Deutsche Banku. Swapy 5-letnie wzrosły ze 111 pkt bazowych do 172 pkt bazowych w ciągu jednego dnia (dziś wynoszą 157 pkt bazowych). Według danych Refinitiv był to największy jednodniowy wzrost CDSów Deutsche Banku w historii. Akcje banku w tym samym czasie spadły o 3,2 procent. DB w ostatniej dekadzie wiele razy przechodził przez tego typu turbulencje i za każdym razem wychodził obronną ręką, choć z głębokimi ranami.

Ostatecznie, kwota transakcji wywołująca tak drastyczny wzrost ryzyka niewypłacalności Deutsche wynosiła….5 mln euro, co stanowi 0,03 proc. kapitalizacji banku. Dziś możemy stwierdzić, że tezy o upadku niemieckiego banku były przedwczesne. Przez ostatnie 10 kwartałów Deutsche wypracowywał wysoki zysk netto. W 2022 roku wyniósł on 5 mld euro i był wyższy o 159 proc. w porównaniu do 2021 roku. Współczynnik CET1 mówiący o wypłacalności banku na koniec ub. roku wynosił 13,4 proc., podczas gdy wymóg kapitałowy umowy bazylejskiej to 4,5 proc.

Ryzyko krachu w USA

Opisane wyżej wydarzenia implikują obawy, że dojdzie do światowego kryzysu finansowego, podobnego do tego z lat 2008-2010. Czy słusznie?

Ryzyko systemowe nie wydaje się zbyt wysokie. W Stanach Zjednoczonych destabilizacja miała miejsce w bankowości regionalnej, w czym trudno dopatrzyć się systemowych czynników ryzyka, choć rola małych banków wzrosła po światowym kryzysie finansowym (30 proc. kredytów ogółem w 2008 r. vs 43 proc. kredytów ogółem obecnie). Większe banki (JP Morgan, Bank of America i Citi) są stabilne i skorzystały dodatkowo na napływie depozytów z mniejszych instytucji finansowych. Dotychczas nie upadł żaden bank, który byłby z punktu widzenia stabilności całego amerykańskiego systemu bankowego tak ważny, jak Lehman Brothers w 2008 roku.

Z drugiej strony, niepokojąca jest ekspozycja sektora bankowego i sektora instytucji pozabankowych (tzw. parabanki lub banki równoległe) na rynek nieruchomości komercyjnych w USA. Wartość komercyjnych kredytów hipotecznych wzrosła z 1,5 bln dolarów w 2013 roku do blisko 3,0 bln dolarów obecnie. Sfera biznesowa chętnie lewarowała swoją działalność inwestycyjną w formie niskooprocentowanych kredytów w czasie zerowych stóp procentowych. Teraz gdy stopy procentowe są bardzo wysokie, stopa zaległości nieruchomości biurowych i detalicznych wzrosła do rekordowego poziomu (w niektórych stanach USA wynosi nawet 14 proc., szerzej o tym w tekście: „Kryzys na rynku nieruchomości w USA?! Sytuacja przypomina kryzys finansowy w 2008 roku„). W rezultacie niespłacalność kredytów na nieruchomości komercyjne osiągnęła najwyższy poziom od 14 lat.

Jednocześnie wskaźnik LTV (stosunek kredytu do wartości nieruchomości) dla kredytów na tego typu nieruchomości wynosi w USA maksymalnie 75 proc., podczas gdy LTV dla kredytów mieszkaniowych przed kryzysem finansowym w 2008 roku osiągał poziom 100 proc. Co to oznacza? Po pierwsze, nawet w przypadku niewypłacalności dłużników, banki komercyjne, aby zaliczyć stratę w aktywach, musiałyby sprzedać nieruchomość aż o 25 proc. taniej w stosunku do jej wartości w momencie udzielania kredytu. Trudno przypuszczać, aby wystąpił aż tak głęboki krach na rynku nieruchomości. Po drugie, LTV pokazuje, że przedsiębiorstwa i inwestorzy są mniej podatni na bankructwo, aniżeli gospodarstwa domowe w przededniu światowego kryzysu finansowego.

Jednocześnie, sytuacja na rynku nieruchomości może pogłębić destabilizację małych banków. Banki regionalne odpowiadają w USA za dwie trzecie wszystkich niespłaconych kredytów na nieruchomości komercyjne i ponad jedną trzecię niespłaconych kredytów na nieruchomości mieszkaniowe. Głębsze spadki cen nieruchomości pogorszą sytuację bilansową banków, przez co sytuacja może stać się bardziej napięta, co może pogorszyć wiarygodność mniejszych banków i spotęgować odpływ depozytów.

Zobacz także: Upadek SVB. Czyli bankowe bystrzaki w akcji!

Koło zamachowe dla kryzysu w Szwecji

Wysokie zaangażowanie banków w sektor nieruchomości komercyjnych i mieszkaniowych może być pułapką dla stabilności finansowej w Szwecji. Około 50 proc. portfela aktywów banków stanowią kredyty hipoteczne. Jednocześnie szwedzkie instytucje finansowe udzielają znacznych pożyczek spółkom z sektora nieruchomości komercyjnych, którego wartość to aż 40 proc. produktu krajowego brutto. W obliczu obecnego spadku czynszów i cen mieszkań (wykres poniżej) istnieje wysokie ryzyko, że deweloperzy staną się niewypłacalni, co grozi rozlaniem się kryzysu na cały sektor bankowy.

W 2017 roku Riksbank (bank centralny Szwecji) wskazywał, że problemy na rynku nieruchomości komercyjnych sprawią, że największe banki poniosą straty kredytowe na szeroką skalę. Wysoka ekspozycja gospodarki na nieruchomości komercyjne wraz z wysokim obciążeniem kredytowym sektora prywatnego, niekorzystną strukturą kredytową i zacieśnianiem się warunków monetarnych są kołem zamachowym dla kryzysu systemu finansowego w Szwecji.

Źródło: OECD

Parabanki mogą osłabiać globalny system finansowy

Za niepokojący trend mogący osłabiać stabilność amerykańskiego i światowego systemu finansowego należy uznać wzrost znaczenia skromnie regulowanego systemu shadow banking. Fundusze hedgingowe, private equity, emerytalne i duże banki inwestycyjne odpowiadają już za ok. 50 proc. globalnych aktywów finansowych, podczas gdy w 2012 roku było to ok. 25-30 proc. Z racji, że nie są one bankami komercyjnymi, nie muszą respektować ustawy o prawie bankowym i podlegają łagodniejszym regulacjom ostrożnościowym, co pozwala im podejmować większe ryzyko w transakcjach finansowych. To właśnie w ekspansji parabanków upatruje się jedną z przyczyn kryzysu finansowego lat 2008-2010, gdyż duże banki inwestycyjne oferowały instrumenty finansowe obciążone wysokim ryzykiem (obligacje MBS). Szerzej o tym czytelnik może przeczytać w tekście: „Przyczyny światowego kryzysu finansowego w latach 2007-2009 [ANALIZA]„. Dlaczego shadow banking stanowi ryzyko dla stabilności światowego systemu finansowego także teraz?

Po pierwsze, parabanki (zwłaszcza fundusze hedgingowe), aby uzyskać wysoką stopę zwrotu z zainwestowanego kapitału (taki jest przecież ich cel) stosują bardzo wysoką dźwignią finansową, co wiąże się z wysokim ryzykiem bankructwa, gdy stopy procentowe rosną. Poniższy wykres pokazuje, że dźwignia finansowa (rozumiana jako stosunek derywatów do aktywów netto) wzrosła z ok. 15 proc. do ponad 30 proc. w globalnych makrofunduszach hedgingowych. Fundusze emerytalne LDI (liability driven investment funds) w Wielkiej Brytanii były w 2022 roku o włos od bankructwa pod wpływem ogłoszenia „minibudżetu” przez Liz Truss i związanego z tym wzrostu rentowności obligacji skarbowych.

Ponadto parabanki nie mają wymogu odprowadzania rezerw do banku centralnego i jednocześnie nie mają możliwości pozyskiwana środków z banku centralnego w warunkach braku płynności. To także implikuje wyższe ryzyko bankructwa, gdyż takie instrumenty jak amerykańskie okno dyskontowe są dla nich zamknięte. Dlatego też MFW nawołuje banki centralne do zwiększenia płynności dla tego sektora, a ustawodawców do wdrożenia dodatkowych regulacji. Pamiętajmy, że bankowość równoległa stanowi substytut dla banków komercyjnych jako pożyczkodawca dla gospodarstw domowych, które nie mogą skorzystać z ofert banku ze względu na niestabilną sytuację finansową. Wiąże się to zatem z ryzykowną funkcją parabanku jako instytyucji ograniczajęcej wykluczenie biednych warstw społecznych z konwencjonalnych usług finansowych.

Kryzys, stopy, inflacja i wzrost

W tym rozdziale podsumuję rozważania w niniejszym tekście z perspektywy prawdopodobieństwa wystąpienia kryzysu finansowego, docelowego poziomu stóp procentowych oraz konsekwencji marcowych wydarzeń dla presji inflacyjnej i wzrostu gospodarczego.

Po światowym kryzysie finansowym nastąpił wzmożony proces regulacji systemu finansowego i zwiększania nadzoru makroostrożnościowego. W strefie euro powstały instytucje, których celem jest dbanie o stabilność finansową: jednolity mechanizm nadzorczy, jednolity mechanizm restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji. W USA odpowiedzią na kryzys finansowy była ustawa o reformie i ochronie konsumentów Dodd-Frank Wall Street (częściowo uchylona w 2018 r.). W rezultacie system finansowy jest szczegółowo monitorowany i poddany zaostrzonym wymgom kapitałowym w celu przeciwdziałania zagrożeniom finansowym. Przykładowo, bezpośredniemu nadzorowi EBC podlega 133 banków, które stanowią 82 proc. aktywów bankowych w strefie euro.

Można stwierdzić, że jedną z przyczyn upadku banków regionalnych w USA była zmiana ustawy Dodda-Franka, gdyż nowelizacja złagodziła wymogi dla małych instytucji finansowych: nie musiały przestrzegać norm ostrożnościowych i podlegać testom warunków skrajnych, ponieważ podwyższono próg aktywów, od którego wymagano tego typu wymogów.

Ogólnie rzecz biorąc, zwiększenie regulacji i nadzoru w minionej dekadzie sprawia, że tak głęboki krach finansowy, jaki miał miejsce w 2008 roku jest mało prawdopodobny. Jednocześnie, mimo że sektor finansowy jest bardziej uregulowany i odporny niż 15 lat temu to ryzyko destabilizacji istnieje, ponieważ wzajemne powiązania między poszczególnymi krajowymi sektorami bankowymi są wysokie, co pokazuje upadek Credit Suisse, którego katalizatorem byly turbulencje finansowe w USA. Ponadto kryzys może wystąpić w niespodziewanym miejscu, o którym na ten moment zbyt wiele się nie mówi, tzn. w systemie instyucji pozabankowych (ang. shadow banking system). Nadchodzące miesiące mogą przynieść kolejne stresogenne sytuacje w globalnym systemie finansowym.

Warto również zwrócić uwagę na jeszcze jedną kwestię. Media społecznościowe wraz z rozwojem bankowości cyfrowej mogą okazać się skutecznym katalizatorem krachu finansowego. Panika bankowa może rozprzestrzenić się w jednej chwili i postawić bank w obliczu niewypłacalności, ponieważ niepokojący posty na Twitterze mogą determinować gwałtowny exodus depozytów przez aplikację mobilną. Potwierdzeniem tej tezy niech będzie poniższy wykres, który pokazuje, że wypłata depozytów w IV kw. 2022 r. w USA była większa w bankach cyfrowych, aniżeli niecyfrowych.

Implikacje zawirowań na rynkach finansowych dla sfery realnej są takie, że recesja w USA zaczyna być w mainstreamie powoli bazowym scenaiuszem. Małe banki komercyjne odpowiadające za blisko połowę akcji kredytowej zostały zmuszone do zaostrzenia standardów udzielania kredytów, nie mówiąc już o ograniczonej możliwości kreacji pieniądza przez spadek bazy depozytowej.

Mechanizm ten będzie niejako substytutem (być może nawet silniejszym) dla stóp procentowych Fed, które finalnie okażą się niższe, niż konsensus przewidywał jeszcze przed marcowymi wydarzeniami. Zaostrzenie warunków kredytowych i spadek akcji kredytowej będą miały podobny wpływ na sferę realną (na inflację, rynek pracy i wzrost gospodarczy) jak podwyżki stóp procentowych. Bardzo prawdopdobne, że Fed zdecyduje się na podwyżkę stopy procentowej o 25 pkt bazowych i zakończy cykl w przedziale 5-5,25 proc.

Pogorszenie stabilności finansowej także dla EBC powinno oznaczać zejście ze skrajnie jastrzębiej narracji. W strefie euro również doszło do zaostrzenia warunków udzielania kredytów, co oznacza wzrost kosztów finansowania i zarazem osłabienie akcji kredytowej. Bankierzy centralni w Europie zdecydują się zapewne na dwie podwyżki po 25 pkt bazowych i zakończenie cyklu w sierpniu na poziomie 4,0 procent (główna stopa refinansowania).

Reasumując, marcowe perturbacje w amerykańskim i europejskim systemie finansowym mają efekt dezinflacyjny i prorecesyjny dla sfery realnej gospodarki. Ryzyko kryzysu finansowego na wzór lat 2008-2010 jest niskie, lecz nadchodzące miesiące mogą spowodować jeszcze kilka ran w światowym systemie finansowym. Fundamentalną – w tym finansowym zamieszaniu – rolę odgrywają banki centralne. Jeżeli nie odejdą od mantry koncentracji na jednym celu (cel inflacyjny), wówczas prawdopodobieństwo światowego krachu finansowego wzrośnie.

System emerytalny w Polsce wymaga naprawy [RAPORT OG]

 

 

Wszelkie prawa do treści zastrzeżone.

Gabriel Chrostowski

Analityk makroekonomiczny, w wolnych chwilach uprawiający piłkę nożną oraz biegi krótko- i długodystansowe

Polecane artykuły

Back to top button

Adblock Detected

Please consider supporting us by disabling your ad blocker