Gospodarka wychodzi z dołka, ale rosną oczekiwania inflacyjne!

Gospodarka Polski obiera dobry kurs. Szybki Monitoring NBP, czyli raport przedstawiający bieżący stan koniunktury gospodarczej i oczekiwania przedsiębiorstw, wysyła pozytywny sygnał spójny z konsensusem rynkowym zakładającym ożywienie polskiej gospodarki w trzecim kwartale. Kołem zamachowym ożywienia jest popyt krajowy i inwestycje. Popyt z zagranicy wciąż dotyka dna. Wynik monitoringu pokazuje również niewielki wzrost oczekiwań cenowych firm oraz większą przestrzeń do przenoszenia wyższych kosztów na ceny finalne (ryzyko dla dezinflacji).

• Syntetyczny wskaźnik sytuacji bieżącej (SSB) sugeruje, że koniunktura w sektorze przedsiębiorstw kształtowała się wciąż niekorzystnie, lecz jednocześnie dekoniunktura osłabła: gospodarka wyszła z dołka. 
• Popyt krajowy rośnie, a przedsiębiorstwa oczekują przyspieszenia jego wzrostu w kolejnych kwartałach. 
• W tej beczce miodu znajduje się także łyżka dziegciu, bowiem podwyższeniu uległy krótkoterminowe oczekiwania inflacyjne firm. 

Koniunktura się poprawia, a to dopiero początek

Zacznijmy od obrazowych danych przedstawiających bieżący stan koniunktury w momencie badania, czyli w trzecim kwartale 2023 roku. Syntetyczny wskaźnik sytuacji bieżącej (SSB) sugeruje, że koniunktura w sektorze przedsiębiorstw kształtowała się wciąż niekorzystnie (co pokazuje ujemny poziom wskaźnika), lecz jednocześnie dekoniunktura osłabła. Widać bowiem niewielkie odbicie w SSB. Wyniki badania pokazują, że to efekt poprawy sytuacji ekonomicznej oraz popytowej firm: zwiększenie przychodów ze sprzedaży przy słabnącej presji kosztowej. Jednocześnie płynność i obsługa zadłużenia oraz akceptacja wniosków kredytowych pozostały stabilne (lekkie odchylenie w dół), co dowodzi, że przedsiębiorstwa mają relatywnie niską ekspozycję na wzrost stóp procentowych.

Szczególną uwagę zwraca tabela 2 (wcześniej niepojawiająca się w Szybkim Monitoringu), która kolorystyczne przedstawia nam stan koniunktury: im więcej kolorów czerwonych, tym głębsza dekoniunktura. Ewidentnie widać, że trzeci kwartał to okres przejściowy z dekoniunktury w kierunku poprawy koniunktury. Najlepiej sytuacja w wyglądach w sektorze usług konsumenckich (np. gastronomia), w budownictwie oraz w dobrach inwestycyjnych, co jest spójne z danymi GUS, które pokazały, że ostatnie miesiące to mini boom w budowlance.

Krótkoterminowe prognozy mogą napawać optymizmem. Wzrost poziomu syntetycznego wskaźnika sytuacji przyszłej (SSP) sugeruje poprawę koniunktury w czwartym kw. 2023 roku. Jak pokazuje poniższa tabela można oczekiwać, że w żadnym z sektorów koniunktura nie będzie „zła”, a „średnia” będzie jedynie w sektorach związanych z półproduktami (odwracający się cykl zapasów – firmy nie kumulują zapasów, choć istnieję przesłanki, że wkrótce zaczną) oraz dobrami nietrwałymi (w tym przypadku, odbicie płac realnych powinno systematycznie poprawiać sytuację w 2024).

Popyt krajowy odbija od dna i ciągnie gospodarkę

Wyniki Szybkiego Monitoringu NBP ujawniają, że już w drugim kwartale realna dynamika sprzedaży krajowej była dodatnia, rosnąc w stosunku do poprzednich kwartałów (0,8% r/r wobec -2,8% r/r w I kw.). Jednocześnie realna sprzedaż zagraniczna również rosła (4,9% r/r), ale tutaj obserwujemy trend spadkowy, który najpewniej nie zaniknie do końca 2023 roku. W rezultacie, sprzedaż ogółem w ujęciu realnym zwiekszyła się w drugim kw. o 2,2% wobec 1,1% w pierwszym kw. Dynamika nominalna r/r słabnie z kwartału na kwartał, lecz to po prostu efekt dezinflacji, stąd nie należy przykładać do tego zbyt dużej wagi.

Zobacz też: Nawet recesja nie rusza czeskich bankierów. Stopy nie spadają!

Popyt krajowy wchodzi zatem w fazę ożywienia, jednak popyt zagraniczny kuleje. Zauważmy, że pierwszy raz w historii badań Szybkiego Monitoringu NBP stopień wykorzystania zdolności produkcyjnych jest wyższy wśród nieeksporterów w porównaniu do eksporterów. To wiele mówi o cierpieniach tych drugich, których działalność rozwija się poniżej optymalnego poziomu (główną przyczyną jest słaby popyt z Niemiec i Czech, lecz aprecjacyjny trend złotego przez większość 2023 roku, również odegrał ważną rolę).

Przedsiębiorstwa oczekują wzrostu popytu w kolejnych kwartałach, co przy odbiciu płac realnych, podwyżce płacy minimalnej, zwiększeniu świadczenia rodzinnego 500+ do 800+ i postępującej dezinflacji co najmniej do pierwszego kw. 2024 roku, jest zrozumiałe.

Listopadowy Szybki Monitoring pokazał także kontynuację odwracającego się cyklu zapasów, czyli systematyczny spadek nominalnej dynamiki zapasów r/r oraz relacji zapasów do sprzedaży. Naszym zdaniem, kiedy cykl zapasów ponownie zwróci się w kierunku akumulacji wyrobów gotowych, półproduktów i surowców, wówczas będzie to znak, że koniunktura „na dobre” zadomowiła się w fazie prosperity. Warte odnotowania jest, że przedsiębiorstwa wkrótce zaczną zwiększać zatrudnienie (ostatnio głównie skupiały się na redukcji liczby wakatów, w niektórych sektorach dochodziło również do zwolnień, np. w handlu detalicznym).

Zobacz też: PKB Polski w 2023 roku nie urośnie nawet o 0,5%? Czy w 2024 roku będzie lepiej?

Presja kosztowa słabnie

Dane finansowe z sektora przedsiębiorstw jednoznacznie wskazują na słabnącą presję kosztową. Przychody co prawda wciąż rosną wolniej, niż koszty, lecz wkrótce się to zmieni, ponieważ dynamika kosztów operacyjnych wyraźnie zwolniła (por. wykres poniżej).

Zobacz też: Amazon wykorzystał nielegalne algorytmy? Zarobił na tym miliard

Większa swoboda w przenoszeniu cen i wzrost oczekiwań inflacyjnych – ryzyko dla dezinflacji

W tej beczce miodu znajduje się także łyżka dziegciu. Wraz z ożywieniem koniunktury pojawiły się czynnika ryzyka, które każą nam domniemywać, że proces dezinflacji wkrótce spowolni, a sama inflacja ustabilizuje się na pewnym, trwałym pułapie (raczej powyżej celu). Po pierwsze, firmy oczekują, że trudności z przenoszeniem kosztów na oferowane ceny będą coraz mniejsze, co oznacza większą swobodę w potencjalnym przenoszeniu rosnących kosztów na ceny dóbr finalnych. Aczkolwiek, jak słusznie wskazują ekonomiści Banku Pekao, może to wynikać ze słabszej presji kosztowej. Rynek może wchłonąć ceny dóbr, które będą rosnąć stosunkowo wolno, zwłaszcza, że przeciętna dynamika płac nominalnych już przegoniła przeciętny wzrost cen w gospodarce w ujęciu r/r.

Po drugie – i to jest bardziej niepokojące – podwyższeniu uległy krótkoterminowe oczekiwania inflacyjne firm. Zwiększył się udział przedsiębiorstw wskazujących na szybszy wzrost cen w ciagu najbliższych 12 miesięcy, kosztem spadku udziału firm spodziewających się wolniejszego wzrostu wskaźnika CPI.

Październikowe wydane Szybkiego Monitoringu NBP może stanowić dobre preludium do tego, czego powinniśmy spodziewać się w nadchodzącym roku – przyspieszenie wzrostu gospodarczego kanałem ożywienia popytu kosztem ustąpienia zjawiska dezinflacji: ustabilizowanie się inflacji powyżej celu NBP (2,5% +/- 1 p. proc.).

EBC przesadził z podwyżką stóp. Eurozona topi się w recesji, gospodarka USA rośnie