Nadchodzi kryzys finansowy w Szwecji? Wiele na to wskazuje! [ANALIZA]

Bank Rozrachunków Międzynardowych (BIS) określa wskaźniki wczesnego ostrzegania (EWI), które pokazują ryzyko wystąpienia kryzysu bankowego jako odchylenia kredytów i cen aktywów od długoterminowego trendu. Okazuje się, że w przypadku Szwecji wskaźnik ten miga na czerwono, co oznacza bardzo wysokie ryzyko kryzysu bankowego. Wysokie obciążenie kredytowe sektora prywatnego wraz z niekorzystną strukturą kredytową (dominacja zmiennego oprocentowania) i zacieśnianiem warunków monetarnych przez Riksbank (bank centralny Szwecji) tworzą mieszankę, która lada moment może wybuchnąć. Czy nadchodzi kryzys finansowy w Szwecji? 

Kilka słów o cyklu finansowym

Wzloty i załamania na rynkach finansowych mają miejsce od lat, a zjawisko to nazywane jest cyklem finansowym. Proces ten odbywa się w zasadzie w trzech etapach. W pierwszym etapie dochodzi do nadzwyczajnego impulsu monetarnego na skutek różnego rodzaju szoków (np. pandemia lub światowy kryzys finansowy 2008), w drugim etapie w wyniku „dodruku” pieniądza zwiększa się cena aktywów, a w gospodarce ma miejsce dźwignia finansowa (ang. financial leverage effect), czyli nic innego jak finansowanie działalności gospodarczej przez zaciąganie zobowiązań. Gospodarstwa domowe natomiast skuszone niskimi stopami procentowymi generują wysoki popyt na rynku nieruchomości, co może, choć nie musi uruchomić bańkę. W trzecim etapie, gdy materializują się potencjalne skutki uboczne nadmiernej ekspansji monetarnej jak wzrost inflacji, warunki finansowe na rynku zaczynają się zacieśniać, a podmioty (zarówno w sektorze finansowym, jak i niefinansowym), które mają zbyt wysoką ekspozycję na ryzyko stóp procentowych, zaczynają mieć problemy z wypłacalnością, co może doprowadzić do kryzysu finansowego.

Oczywiście zajście takiego procesu determinowane jest wieloma czynnikami jak zakres regulacji sektora bankowego, struktura aktywów i pasywów banków, poziom stóp procentowych, warunki kredytowe (zmienna czy stała stopa) czy zadłużenie gospodarstw domowych i przedsiębiorstw w relacji do dochodów/zysków. Ogólnie rzecz biorąc, okres danego cyklu finansowego określają ceny aktywów (akcje, obligacje, nieruchomości). Zważywszy na ostatnie turbulencje w amerykańskim i szwajcarskim systemie finansowym, niewykluczone, że jesteśmy w przededniu trzeciego etapu, który zakończy cykl finansowy trwający od zażegnania światowego kryzysu finansowego. Widać to między innymi po cenach nieruchomości, które spadają na całym świecie. 

Nadchodzi kryzys finansowy w Szwecji? Wiele wskaźników nie pozostawia suchej nitki

W celu zidentyfikowania nadużyć finansowych, które mają fundamentalne znaczenie dla stabilności sektora bankowego, Bank Rozrachunków Międzynarodowych (BIS) określa wskaźniki wczesnego ostrzegania dla każdego kraju. Gdy wskaźnik ten miga na czerwono, wówczas sektor bankowy jest wysoce narażony na kryzys. Taką sytuację mamy obecnie w Szwecji.

Gospodarka Szwecji w postaci silnego wzrostu zadłużenia sektora prywatnego naraża się na wysokie ryzyko kryzysu bankowego w obliczu zacieśnienia warunków monetarnych. Zadłużenie gospodarstw domowych w relacji do dochodu rozporządzalnego netto wzrosło ze 189,6 proc. w 2019 roku do 203,1 proc. w 2021 roku (wzrost o 13,5 p. proc.). W innych gospodarkach gospodarstwa domowe zadłużały się w zdecydowanie mniejszym stopniu. W Danii relacja długu do dochodu zwiększyła się zaledwie o 1,4 p. proc., czyli prawie 10-krotnie mniej niż w Szwecji (jednocześnie wskaźnik długu do dochodu jest większy w Danii i wynosi 254,6 proc.). W Wielkiej Brytanii natomiast zadłużenie wzrosło o 2,5 p. proc. do 148,4 proc., czyli także w mniejszym stopniu, aniżeli w Szwecji. W Niemczech zaś wzrost zadłużenia w relacji do dochodu zwiększył się o 5,8 p. proc. do 101.5 proc.

Zobacz także: Szwecja blokuje kryptowaluty, w czym wspiera ją Norwegia

Gwałtowny wzrost obciążenia kredytowego gospodarstw domowych w połączeniu ze wzrostem stóp procentowych naraża szwedzki sektor bankowy na głęboki kryzys. Jak dotychczas Bank Centralny Szwecji (Riksbank) podwyższył główną stopę procentową o 300 punktów bazowych do 3 proc. Koszty kredytu są obecnie najwyższe od 2008 roku i nie jest to bynajmniej koniec cyklu podwyżek stóp procentowych. Inflacja w lutym wyniosła 9,7 proc., co jest znacznie powyżej celu inflacyjnego wynoszącego 2 procent. W walce z inflacją nie pomaga słaba waluta. Korona szwedzka od początku 2021 r. zdeprecjonowała się w stosunku do dolara aż o 27 proc.

Z jednej strony bank centralny w Szwecji musi zwalczać inflację, zacieśniając warunki na rynku kredytowym. Z drugiej strony zaś wysokie zadłużenie sektora prywatnego podminowuje stabilność systemu finansowego. Poniższy wykres opracowany przez ekonomistę Emila Kalinowskiego przedstawia koszty obsługi długu w szwedzkim sektorze prywatnym i ich lukę w stosunku do 20-letniego trendu wraz z referencyjnym wskaźnikiem wczesnego ostrzegania. Jak czytać ten wykres? Już wyjaśniam.

Zobacz także: 700-metrowe pociągi obsłużą nowe połączenie kolejowe Niemcy-Szwecja

Można zauważyć, że koszty obsługi zadłużenia sektora prywatnego są zdecydowanie powyżej 20-letniego trendu i w 2022 r. kształtowały się na poziomie ok. 25 proc. w stosunku do dochodu wobec ok. 21 proc. w okresie sprzed pandemii. Co niepokojące to fakt, że odchylenie kosztów obsługi długu od trendu jest obecnie zdecydowanie większe, aniżeli podczas światowego kryzysu finansowego i zdecydowanie przewyższa wskaźnik wczesnego ostrzegania (czerwona linia przerywana). Na horyzoncie pojawia się widmo niewypłacalności gospodarstw domowych i przedsiębiorstw w Szwecji.

Proroczo brzmią dziś słowa Stefana Ingvesa, który w latach 2006-2022 pełnił funkcję prezesa Riksbanku. Stwierdził on, że praca Riksbanku jako organu ustalającego stopy procentowe przypomina „siedzenie na szczycie wulkanu”. Wypowiedź nawiązywała do wysokiego poziomu zadłużenia gospodarstw domowych i znacznego udziału kredytu hipotecznego o zmiennym oprocentowaniu. Taka mieszanka tworzy multum ryzyk dla sektora bankowego, jak i sfery realnej gospodarki.

Mimo że kredyt sektora prywatnego jeszcze pozostaje w przedziale odchylenia standardowego w stosunku do wieloletniego trendu, to indeks cen mieszkań dosłownie runął, co należy interpretować jako wysokie prawdopodobieństwo wystąpienia krachu na rynku nieruchomości. Dla Szwecji naturalny punkt odniesienia stanowią dwa wydarzenia: kryzys finansowy w latach 1990-1994 i kryzys finansowy w 2008 roku. Nawet podczas tych epizodów, ceny mieszkań nie spadły tak silnie.

Ekonomiści Macrobond opracowali model regresji do prognozowania krótkookresowych zmian cen nieruchomości w Szwecji. Model pokazuje, że ceny nieruchomości w najbliższych miesiącach będą spadać i osiągną poziomy nieobserwowane od 20 lat. Jednocześnie wysoki poziom zadłużenia gospodarstw domowych i duży udział zmiennego oprocentowania w kredytach hipotecznych sprawia, że wrażliwość rynku mieszkaniowego na stopy procentowe jest bardzo wysoka, o czym świadczy ujemny współczynnik -3,8 w modelu regresji Macrobond.

Z monstrualnym obciążeniem kredytowym sektora prywatnego nie koresponduje zadłużenie sektora publicznego. Dług publiczny w relacji do PKB wynosi zaledwie 32,7 proc., co daje przestrzeń fiskalną do ewentualnego upłynnienia systemu finansowego. Z tym że reakcja polityki fiskalnej zazwyczaj następuje ex post. Trudno oczekiwać szeroko zorganizowanej akcji wsparcia banków przez administrację centralną (rząd i bank centralny), gdy żadna z instytucji finansowych jeszcze nie upadła.

Dług publiczny w relacji do PKB (%)

Historycznie rzecz biorąc, zadłużenie sektora prywatnego – nie publicznego – było przyczynkiem do kryzysu finansowego. A pod tym względem, Szwecja wypada zdecydowanie gorzej, co podkreślałem już w poprzednich akapitach. Poniższy wykres pokazuje dług sektora prywatnego w relacji do PKB. Stanowi on dziś 309 proc. całkowitego dochodu narodowego, a więc jest prawie 10-krotnie wyższy od długu rządowego. W krajach UE wyżej zadłużony jest jedynie sektor prywatny w Luksemburgu (477 proc. PKB).

Dług sektora prywatnego w relacji do PKB (%)

W dokumencie MFW nt. oceny stabilności systemu finansowego w Szwecji czytamy:

Ryzyka systemowe dla systemu finansowego wynikają z (i) wysokiego zaangażowania banków w sektor nieruchomości komercyjnych (CRE); (ii) ograniczonej płynności na rynkach obligacji korporacyjnych; (iii) wysokiego zadłużenia gospodarstw domowych i wrażliwości na wyższe stopy procentowe.

System finansowy w Szwecji przypomina wulkan, który pod wpływem zaogniania się napięć determinowanych przez zacieśnianie warunków monetarnych, lada moment może wybuchnąć. Czy to kwestia czasu? Z jednej strony indeks cen mieszkań i wskaźnik wczesnego ostrzegania nie pozostawiają suchej niski na stabilności systemu finansowego. Z drugiej strony Riksbank, jak każdy bank centralny wyposażony jest w instrumenty mogące ad hoc złagodzić warunki finansowe.

O ile gospodarstwa domowe mogą wytrzymać duży szok stóp procentowych, obniżając stopę konsumpcji, o tyle silnie lewarowany sektor przedsiębiorstw (50 proc. finansowania stanowią dłużne papiery wartościowe) może stać się powszechnie niewypłacalny w wyniku ograniczenia popytu. To wszystko stanowi ryzyko dla dużego i skoncentrowanego sektora bankowego (aktywa stanowią 3-krotność PKB, dwa razy więcej niż mediana UE), który jest głównym wierzycielem firm, Jakby tego było mało, banki komercyjne są silnie powiązane z sektorem nieruchomości komercyjnych (udzielają im dużego finansowania), który w tym roku (to już wiemy na pewno) znajdzie się w kryzysie. Z analizy Riksbanku z 2017 r. wynika, że problemy w sektorze nieruchomości mogą mieć namacalny wpływ na banki:

Gdyby pojawiły się problemy na rynku nieruchomości komercyjnych, największe szwedzkie banki ryzykują, że poniosą straty kredytowe na szeroką skalę. W świetle rozwoju sytuacji na rynku nieruchomości komercyjnych i znaczenia tego rynku dla systemu finansowego ważne jest zatem śledzenie rozwoju sytuacji w przyszłości w celu identyfikacji wszelkich zmian, które mogą zwiększyć ryzyko dla stabilności finansowej.

Wszyscy piszą i mówią o USA i Szwajcarii, a wiele wskazuje, że to Szwecja będzie pierwszym wyżej rozwiniętym krajem borykającym się z kryzysem finansowym.

W Szwecji nadchodzi kryzys! PKB w 2023 r. ma spaść o 0,7%